"Пузыри" Поднебесной. У экономики Китая назревает немало проблем
В последнее время наиболее обсуждаемой, причем далеко за пределами инвестиционных кругов, темой оказалась ситуация вокруг единой европейской валюты, устойчивости еврозоны и Евросоюза.
О проблемах в экономике Греции, да и о нестабильности в других европейских странах, получивших аббревиатуру PIGS (Португалия, Ирландия, Греция и Испания), к которой недавно добавилась еще одна "I" в лице Италии, говорят уже не только ведущие политики и экономисты, глобалисты и антиглобалисты, но и обыватели. Бесспорно, в такой непростой период большая европейская семья проверяется на прочность, а евро испытывает сильнейшее давление со стороны валютных спекулянтов. Но за разговорами о возможности суверенных дефолтов в Европе инвесторы оставили в стороне, быть может, пока менее актуальный, но отнюдь не менее значимый азиатский вопрос. Речь идет о китайской экономике, бурно развивавшейся в докризисный период, а в первые кризисные годы все же показывавшей рост. По данным Национального бюро статистики КНР, рост китайской экономики в 2009 году составил 8,7%. Однако совсем неясно, говорит ли такой результат об успехах крупномасштабной антикризисной программы, предпринятой правительством Китая, либо он лишь подтверждает мнение относительно перегрева экономики Поднебесной? К слову, разговоры о том, что на китайском финансовом рынке надуваются "пузыри", не новы. Но в последнее время они особенно активизировались. Есть ли основания у подобных выводов? Стоит ли ждать сюрпризов и каких от одной из самых динамичных экономик мира? Попробуем разобраться.
Мы придерживаемся точки зрения, что в китайской экономике и на финансовом рынке страны существует несколько "пузырей", каждый из которых несет риск дестабилизации и потери довольно хрупкого равновесия в политическом устройстве государства. Важно понимать, что Китаю (в отличие, например, от ряда западных держав, принимающих сейчас на ура любое изменение ВВП в положительную сторону) для сохранения стабильности необходим не просто рост, а очень даже хороший рост. Это связано со спецификой экономики и ее масштабами. Так, по расчету некоторых экспертов, для сохранения стабильности и статус-кво Китаю необходим рост ВВП на 8% в год. Именно столько требуется, чтобы "абсорбировать" прибывающих из внутренних регионов страны мигрантов, не создавая при этом социальной напряженности. Поток же китайцев из сельских районов в города в поисках лучшей жизни весьма значительный.
На сегодня можно выделить шесть проблем, возникших в китайской экономике. Во-первых, это фиксированный к доллару курс национальной валюты Китая - юаня. По мнению большинства экономистов, привязка осуществлена на очень низком уровне, не отражающем торговые условия Китая. По прогнозам 18 инвестиционных банков, опрошенных агентством Bloomberg, уже в 2011 году юань будет стоить на 8-10% дороже. И даже с учетом этого китайская валюта все равно останется заметно недооцененной. Реальный курс юаня, по методике международного валютного фонда, значительно снизился на рубеже веков (с 300 пунктов в начале 80-х до 100 - в 2004 году). И стоит иметь в виду, что это является еще заниженным показателем реального ослабления юаня, так как его привязка к доллару создавала иллюзию укрепления валюты в конце 90-х и во время острой фазы финансового кризиса 2008-2009 годов.
Вторым критичным моментом является избыток денежной массы, связанный с огромными программами стимулирования экономики и необходимостью печатать юани для сохранения заниженного курса против валют основных партнеров. В итоге денежная масса (M2) в Китае достигла в конце 2009 года 60,6 триллиона юаней (около $8,8 триллиона и 28% в год к 2008 году). Для сравнения: в США м2 составляет порядка $8,5 триллиона. В то же время ВВП Китая и США равны соответственно $4,3 триллиона и 14 триллионов. Вот и получается, что уровень монетизации китайской экономики (расчет по формуле: 205% = $8,8 триллиона м2/$4,3 триллиона ВВП) в три с половиной раза выше "проблемной" американской (60% = $8,5 триллиона м2/$14 триллионов ВВП). Это в свою очередь несет в себе значительную угрозу выхода инфляции из-под контроля.
"Рис. 1. Структура экономик"
Еще один немаловажный фактор связан с избыточным кредитованием, и особенно в секторе жилищного и инфраструктурного строительства. Так, к концу 2009 года суммарный объем коммерческих кредитов составил 40 триллионов юаней ($5,85 триллиона), что оказалось на 32% выше, чем в конце 2008-го и в 20 раз больше уровня 1992 года. При этом с 2000 по 2008 год объемы кредитования увеличивались примерно на 14% в год, совпадая в целом с номинальным ростом экономики. Оптимисты здесь могут возразить, что произошло достаточно сильное снижение показателей просроченных кредитов (то есть, по сути, улучшилось их качество), но, к сожалению, это может являться лишь отражением ситуации с более частым использованием методов "креативного бухучета". Более того, суммарный долг всех экономических субъектов в Китае, по данным McKinsey, вырос до 160% против 142% в Бразилии, 130% в Индии и 71% в России. Доля же кредитов предприятиям подобралась к 100%, превысив показатели большинства развитых стран (выше только в Швейцарии и Великобритании).
Четвертая проблема касается роста цен на недвижимость, который вновь начинает приближаться к 10% в год. Конечно, по российским меркам этот показатель не так уж и велик, но это в разы превышает инфляцию.
Более чем настораживает массовое увлечение китайцев фондовым рынком. Интересно, что количество открытых брокерских счетов уже приближается к суммарному населению России, а их еженедельный рост составляет 300-350 тысяч. В таких условиях локальный фондовый рынок, защищенный от глобальных игроков и имеющий ограничения по операциям в сторону снижения цен (игры на понижение, или "шортам"), имеет одни из самых высоких параметров оценки в мире, в которые заложены достаточно оптимистичные прогнозы роста прибылей. По сути, это говорит о том, что рынок инвесторами достаточно переоценен. Более того, можно отметить и тот факт, что одни и те же китайские компании, имеющие листинг еще и в Гонконге, могут стоить в Шанхае (на этой площадке играют локальные инвесторы) в разы больше. Например, PetroChina на локальном рынке торгуется на 70% дороже, а Aluminum Corporation of China - почти на 90%.
Конечно же, не стоит забывать о возникшем дисбалансе закупок и конечного потребления сырья. На финансовых рынках давно существует мнение, что именно китайский спрос на сырье является основанием для постоянного роста цен. И мы все могли видеть явное подтверждение этому во время кризиса, когда цены на металлы росли. Если быть более точным, то, в конце концов, именно интерес со стороны Китая как-никак, но поддерживал рынок меди, а также алюминия и никеля, что весьма позитивно сказалось и на российских металлургических компаниях. Однако важно иметь в виду, что закупки сырья китайскими предприятиями зачастую выступают такой же спекулятивной игрой на повышение цен, как и сделки американских спекулянтов на фьючерсном рынке. Это связано с тем, что значительные ограничения на операции по финансовому балансу (таковыми, например, выступают сложности с вывозом капитала за рубеж) заставляют китайцев инвестировать в сырье под видом закупок для бизнеса. Более того, огромный прирост парка автомобилей в Китае - а страна в 2009 году стала крупнейшим авторынком в мире - не сопровождается сколько-нибудь похожим увеличением потребления бензина. Хотя это предубеждение выступало одним из основных факторов роста цен на нефть. Грубо говоря, оказалось, что китайцы покупали машины "в гараж".
"Рис. 2. "Динамика продаж автомобилей в Китае и потребление бензина"
Конечно, стоит отметить, что обозначенные "пузыри" еще не достигли критических уровней, поэтом год-другой мир таки сможет жить под зонтиком китайского чуда. Но когда "надувание" местной экономики достигнет критической отметки, встанет важный и решающий для инвесторов вопрос: кто первым попытается проткнуть возникшие "пузыри"? Если среди "добровольцев" первыми окажутся китайские власти, это весьма хороший вариант. В этом случае падение мировой экономики будет неглубоким и относительно быстрым. Если же "прокол" произойдет со стороны рынка или социальной напряженности, при таком развитии событий на десятилетиях создания "управляемого рынка" Китая будет поставлен крест. В любом случае особой стабильности на мировых площадках из-за обострившегося "китайского вопроса" ждать не следует. Игроки в Европе и США могут воспринимать любой чих с азиатской стороны весьма болезненно.
А. Орлов,
CFA, управляющий директор
инвестиционной компании "Арбат Капитал"
"БДМ. Банки и деловой мир", N 3, март 2010 г.